零售業進入寒冬、服裝紡織業務不斷滑坡的背景下，以制造和銷售高檔襯衫出名的雅戈爾早已轉型投資，依靠股票乃至房地產等“副業”另起江山。截至去年年底，這家浙江企業大舉“炒股”不知不覺已經有十年了。

現在，雅戈爾在嚴格意義上已經不是一家服裝企業，而是逐漸轉變成了一家擁有較大規模服裝業務的投資公司。

雖然投資業務被部分市場人士視為具有較高風險，但雅戈爾在過去10年依舊給股東創造了穩定的回報。雅戈爾1998年上市，上市以來給股東提供的年化凈資產收益率均為兩位數，僅2013年略低于10%。

雅戈爾投資收益占營業利潤和總收入的變化。數據來源：Wind資訊

2007年，雅戈爾投資收益占營業利潤的比重從2006年的5%大幅躍升至76%，占營業總收入的比重躍升至39%。此后，除2013年和2012年之外，兩項比重基本維持在較高水平，其中投資收益對營業利潤的占比至少都在一半左右。

自2001年起有記載的數據顯示，雅戈爾服裝業務在2005年至2008年增長最快，收入增幅達到兩位數，其中2008年服裝業務收入增長超過90%。

雅戈爾服裝業務收入與增速的變化。數據來源：Wind資訊

但是，2009年開始，雅戈爾服裝業務增速放緩。2012年后，服裝業務收入開始陷入下滑。

2009年比投資收益占比大幅上升的2007年晚了兩年。不清楚雅戈爾管理層是否先知先覺，在2007年就意識到服裝業務將會下滑。但有記錄的數據顯示，雅戈爾昔日的另一項主營業務—紡織是在2007年開始滑坡的。

雅戈爾紡織業務收入與增速的變化。數據來源：Wind資訊

昔日主營業務的下滑凸顯出雅戈爾當年轉型的必要性。如果不去“炒股”，服裝和紡織業務高昂的成本將最終將公司拖入絕境。

如果剔除投資收益為主的非經常損益項目，將雅戈爾的營業總成本與營業總收入比較，那么自1999年（上市后第二年）以來，雅戈爾營業成本率都在80%以上。從2007年投資業務大舉開展時算起，成本率在10年內有9年超過85%。

雅戈爾的財務報表將房地產業務算在主營業務之內，因此以上成本率是計算了房地產和旅游業務的成本率。如果剔除房地產和旅游，只計算服裝和紡織等業務，雅戈爾主營業務帶來的利潤空間將更加狹窄。

過去十年，雅戈爾的投資業績主要受哪些股票影響？界面新聞記者調閱2007年到2014年的數據，并制作了下表：

2007-2014年，雅戈爾賣出其他上市公司股票獲利和損失的情況（100萬元以上）。數據來源：Wind資訊

以單個年度的獲利或損失金額達到100萬元為劃分，那么在2007年-2014年間，對雅戈爾投資損益有較大影響的證券為60只。其中，有39只證券在8年中累計帶來凈利得，包含一只權證和一只H股；21只證券累計造成凈損失。利得與損失全部相加，60只證券在8年內總計對雅戈爾的利潤貢獻逾100億元。

由于缺乏數據，界面新聞未統計2015年和2016年雅戈爾在二級市場買賣證券的情況。

帶來最大投資收益的股票是中信證券（600030.SH）， 8年內88億元的總收益遠超其他股票或證券。中聯重科（000157.SZ）與寧波銀行（002142.SZ）帶來的收益為5.6億元和4.8億元，分列第二和第三。值得一提的是，中聯重科的投資收益完全來自2011年一個年度。雅戈爾總計在12只個股上取得了超過1億元的收益。

不過，雅戈爾似乎沒有掌握好買賣中國國航（601111）、瀘州老窖（000568.SZ）和海通證券（600837.SH）的時機，在這三只股票上出現了高于1億元的損失，金額分別為2.3億元、1.3億元和1.3億元。雅戈爾在其他個股上的損失均不超過1億元。

買賣中信證券可能是雅戈爾做出的最明智的投資決定，獲利占60只證券獲利總額的80%以上。如果沒有對中信證券的投資，很難想象雅戈爾依靠其他投資能實現穩固的利潤和派息。

Wind資訊數據顯示，過去10年，雅戈爾扣除非經常性損益的每股收益有8年低于扣除前的每股收益，然而卻實現了相對穩定的分紅。

雅戈爾每股收益、扣除非經常損益的每股收益以及每股分紅的變化。數據來源：Wind資訊

如上圖所示，如果沒有投資收益的支撐，那么自2007年以來，雅戈爾主營業務的收益僅足以發放股息，但無法留存利潤供企業進一步擴張發展。

2017年一季報顯示，雅戈爾凈利潤12.6億元，較上年同期減48.5%；營業收入為33.9億元，較上年同期減38.9%；基本每股收益為0.493元，較上年同期減55.1%。

隨著國內服裝市場進一步收縮，雅戈爾襯衫和西服業務受到的沖擊預計還將持續。與此同時，中國房地產業放緩了增長步伐。雅戈爾面臨的一個重要考驗是，如果繼續依靠證券市場帶來的投資收益，能否抹平服裝和房地產業務放緩的影響。此外，該公司對二級市場的投資可能也需要多元化，而不是僅僅依賴中信證券或少數幾只股票。

雅戈爾早已被市場視為傳統行業轉型成功的樣板，盡管投資業務屢屢引發投資者對風險和業績持續性的討論。如果能通過上述兩項考驗，將有助于打消部分投資者對投資業務的疑慮。