一、李寧當前發展階段應重點關注的財務指標

　　1)營業收入增長(高于 GDP，最好高于同業);2)毛利率(保持穩定或穩中有升);3)同店銷售增長(源于經銷費用占營業收入占比)。

　　在 2008 年中國體育服飾行業經營景氣頂峰之前的草莽發展年代，中國體育用品公司都沒有零售或品牌運營經驗 ; 往往是以批發商起步，與同樣經驗不足的小店零售商合作，這與發達國家成功的零售巨頭形成鮮明對比。中國以批發銷售為主的零售商著重以開店帶動增長，而不是真正了 解消費者的需求而建立高效的營銷平臺和零售經營模式以及獨特而富內涵的品牌。

　　這些后來者以迅速擴張見稱，在品牌標志、店面裝潢、市場推廣，以至產品各方面都對行業領導者進行盲目模仿，這讓一些追隨者搭上經濟順風車，依靠寬松的資本市場得以迅速發展。當然，那時的中國存在大片市場空白，讓他們可以開辟新店。而由于當時消費者對昂貴的高端品牌產品購買力有限，同時低價產品也缺乏足夠的選擇，因而借以缺乏創新功能及獨特設計的廉價產品仍舊得以獲得良好的銷售。

　　中國體育用品行業的發展在 2008 年北京奧運會時達到頂峰，但之后開始面臨由于日益激烈的競爭 而導致的各種挑戰，包括營銷渠道的過度擴張、銷售渠道過量庫存、成本上漲等狀況。并且，由于中國多數服裝企業包括李寧公司在內普遍采用批發式經營，導致這些狀況持續積累。

　　同時，隨著消費者品味提高，對運動功能方面也有了特定需求，舊的商業模式 因而已無法有效運轉。消費者不僅購買力提高，選擇也越來越多樣化，這些多樣化的選擇不僅來自飽和的體育用品市場，還來自極具競爭力的休閑服裝。

　　當時李寧公因為運營機制令其疏遠消費者，李寧的批發模式導致其與迅速變化的消費潮流脫節，渠道庫存高企和店面虧損。在 2012 年引入戰略投資者 TPG 后，制定了渠道復興計劃，放棄單一的批發業務模式，因其難以實現通過不同零售體驗與消費者直接溝通。從批發銷售轉型為以市場為導向的零售業務模式，從而提高渠道和運營的效率。

　　建立現代化的零售平臺，搜集和分析實時銷售數據，讓產品和零售團隊捕捉并預 測市場需求趨勢。統一的采購和分類綜合計劃，在適當的地點銷售適當的 產品。改變供應鏈模式，真正實現快速反應。周期時間明顯降低，支持批量生產和交貨，從而顯著提高庫存效率并降低風險。補貨、集中物流、交換和訂單退貨流程自動化令店鋪實現標準化運營，最大程度增加同店銷售額。

　　現在李寧公司庫存和渠道庫存結構優良，新品占比高，渠道新品售罄率高等等都是這一零售經營策略調整下的表現。這次紐約時裝后，如 " 中國李寧 " 帽衫、虎鶴同形帽衫、悟道 2 等熱款產品對終端消費者反饋的快速響應和鋪貨節奏可非常及時和優秀。但這一零售經營策略的調整雖然對將來大有好處，但現在卻在財務指標上造成了一定的負擔。看下表：

對比三大國產品牌體育服飾股的財務指標，李寧與安踏體育(02020) 和361度(01361)的各財務指標都相近，唯有“經銷開支占比”顯得非常突兀，直接影響了經營利潤率。這一指標比同業高出一大截，主要就是直營店鋪租賃、裝修維護、人員成本和物流費用。這些費用都是相對剛性的，但又是相對固定的。只能通過營收不斷增長、保持穩定的毛利率，同時同店銷售的增長來攤低，從而使李寧的利潤率往同業正常水平回歸。這就是李寧當前的經營現狀和關鍵。

　　二、李寧的當前估值

　　1)李寧在08年后陷入困境，除了自身的經營出了一些問題外，也是在整個國內體育服飾行業由景氣掉頭向下的大背景下發生的。現在李寧的困境反轉，除了自身經營策略、經營效率和財務結構的改善外，同時也伴隨著國內體育服飾行業回暖，消費升級的大背景的。困境反轉確立后，隨著行業的復蘇，李寧自身由于經營能力的蛻變而市場份額的不斷擴大，營業收入的不斷增長，利潤指標的不斷改善，在這一周期里，可看做是一個成長股。可以預見，今后幾年李寧的營收會不斷增長，同時經營利潤率指標也會向同業水平不斷修復，甚至高于同業。

　　鑒于以上因素，李寧當前的估值不能靜態的看。以17年88億的營收看，如果凈利潤按行業正常的10%算，則對應8.8億的凈利潤。以上周五9.8的收盤價算為171億市值，市盈率19.4倍。對于一個高于GDP增速，開啟新增長周期的消費類公司來說，估值并不高。這是一個視角。

　　2)另一個視角。雖然近期李寧的股價經歷了較大的漲幅(年初至今54.8%)，但你打開李寧的月線 K 線圖看，李寧相較以前的高峰，現在還遠遠在山腳(前復權看高峰在30 港元左右)。不同于周期股或者一些天花板明顯的成熟甚至夕陽行業，消費行業隨著通脹和消費水平的提升，在每一新的周期總是能一波高過一波。以前的李寧都能到過30港元，現在經歷鳳凰涅槃，重整旗鼓，更加強大(經營能力、品牌力量)的李寧有什么理由不能超越以前呢?隨著消費升級、文化自信的不斷演變，李寧作為國產運動品牌龍頭，代表著“中國精神”，對于170億的市值，尚屬于巨人的基因，嬰兒的體量。

　　3)第三個視角。市場不是完全理性的，但市場是聰明的。一只處在價格上升趨勢中的股票，交易各方必有緣由。首先市場中的各方信息是不對稱的(比如，紐約時裝周后，一些李寧旗艦店的同店銷售當月同比增長達130% 以上，很多人是不會有這種數據的)。同時除了個人研究深度、眼光、策略體系的因素外，還有個人風險偏好、資金期限配置、機會成本等眾多因素。當前李寧的營收才剛剛開啟增長，財務指標孩未修復，盈利增長點還為打開(比如李寧兒童)，利好還為兌現(比如紅雙喜分拆上市)，市場對體育服飾行業的情緒還未過熱。

　　沒必要現在拔掉正在盛開的鮮花去澆灌別的野草。如若到了有明顯財務、情緒、估值泡沫的那時，可結合如20日均線回調等技術方法清倉——這是唯一價投應該適當用一定技術方法的時候(但也僅限于一些如均線、支撐、阻力等有交易心理學邏輯的簡單指標)。